交易者社区｜投早期的VC的春天来了 115 com……

115 com 2021年10月20-22日，由清科创业、投资界主办的第21届中国股权投资年度论坛在上海举行。这是中国创投的年度盛会，现场集结了1000+行业头部力量，共同探讨「科技·预见·未来」这一主题，助力中国股权投资行业可持续、高质量发展。

本场《“专精特新”，探而有道》的圆桌会议由英诺天使基金创始合伙人李竹主持，圆桌嘉宾分别为：

潘晓峰金沙江联合资本 主管合伙人

吴世春梅花创投 创始合伙人

夏铮天堂硅谷 管理合伙人

张敏合力投资 管理合伙人

章高男华映资本 主管合伙人

以下为对话实录，经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

李竹：这一次大会的主题是「科技·预见·未来」，我们专场讨论的是“专精特新，探而有道”。从最近推出来的北交所来看，大家对专精特新有了新认识，现在各地省市级都在做对专精特新的认证。我们这些早期投资机构，实际上有很多一直都在投专精特新的科技项目。如今等于现在多了一个退出渠道，因此其中可能存在一些新的机会。

今天这个专场，我们想听一下在现在大科技的环境下，在座各位认为早期投资发生了什么样的变化；大家对专精特新有着一个什么样的期待，或者对其有什么样的做法。先请大家简单介绍一下自己的基金投资的方向，尤其是今年在科技和消费里面的投资比例。

潘晓峰：我是金沙江联合资本的潘晓峰。从2005年开始，我就一直专注做早期的投资，最早是做互联网，之后转到高科技行业，至今一直投资该领域，主要是在光电、新能源汽车、机器人和先进制造等。不过，今年也有一部分投在产业互联网/数字化企业服务领域里。我们每年的投资节奏会根据项目情况掌控，基本上约15个项目，一年投资5个亿左右的规模，阶段几乎都是在早期，且全是科技项目。的确，专精特新的意义对被投企业来说，是多了一个退出的通道。之前我们投的企业有的是在新三板下市又转去其他板的，而现在也算多了一个新选择。

吴世春：我是梅花创投的吴世春，梅花在早期投资比较活跃，一年我们投80个左右的项目，主要专注在科技和消费的早期阶段。虽然外界对我们的消费项目印象比较深刻，但我们有三分之二的项目是投在了科技类。梅花创投曾投过两亿人民币的项目，就是科技类的项目，比如说好朋友科技、科比特无人机。我们在机器人、软件以及医疗方面也投了很多发展不错的科技类项目，同时我们也分别投了十几家物流科技和新能源领域。虽然科技涨得慢，但是涨得猛，接下来这会是梅花很长一段时间的投资方向。

李竹：大家对梅花的印象是过去投消费投得特别好，那么你们投资科技方面是一种转型呢，还是说原来就按照这个节奏在投的？

吴世春：我们没有什么偏好说一定要投消费或科技，我们认为优秀的创业者在做什么，我们就去投什么。从基金成立初始，就是在投科技加消费。第一期基金里面回报最好的项目都是带有科技属性的企业，例如，福佑卡车，51社保。同样的第二期基金里所投的小牛电动和理想汽车也都是科技类型。

李竹：金沙江联合全都是投科技，梅花创投则是科技和消费早期产业都覆盖。

夏铮：我是来自天堂硅谷的夏铮，天堂硅谷成立于2000年，20多年以来，天堂硅谷累计管理基金规模约600多亿，投资200多家企业，截止目前有43家在A股和港股上市。我们聚焦在四大板块：信息技术、智能制造、健康医疗、大消费。与此同时，天堂硅谷秉承“投资人第一、价值投资、行业聚焦”的投资理念，长期为投资人和被投企业服务，致力于成为最值得信赖的股权投资机构。

张敏：我是合力投资的张敏，主要专注在早期，尤其是天使轮阶段，前后投了200多个项目。专精特新的文件一出来，我们就关注了，而且也跟很多准备提报的公司一同讨论。我认为，这是北交所或者说未来的资本市场给我们的一个指导。实际上，很多东西都是可以往前靠的，我们也没有决定说哪个是主要偏向于专精特新。从一开始做天使投资，很多项目或多或少都要有一定的技术壁垒，不然的话就很难做。

目前来看，可以肯定的一件事就是，做硬科技的人是越来越多，这个团队会越来越大，投的项目也会越来越多。今年我们投的项目或多或少都和科技有关，即便是投消费项目，除了关注壁垒和护城河之外，技术也是很重要的。因为在我们看来，技术是早期投资的基础。

李竹：张敏也是天使联合汇的荣誉会长，你认为目前的会员们，针对早期投资是否有什么变化，或者说这些天使机构活得好不好，他们是越来越少，还是越来越多？

张敏：肯定不会越来越少，我、你和世春都在中国最大的天使机构——天使联合会。每年人是越来越多，但是的确存在幸存者效应，向头部集中的现象非常明显，因为活跃的总是那几个。

天使投资是可以终生做、坚持做的事业，如果不懂技术，可以去看技术类的企业，可以去咨询，可以去学习，所以我认为天使投资人数将变得越来越多，其参与的广度和范围也会越来越广。同时，这也是一个非常耐久的行业，行业内的我们都是做了十年以上的人。如果不熬十年、十五年，好像这个行业没法做。

李竹：合力投资也是投科技，基本上投的都是科技项目。

章高男：我是华映资本的章高男，我们目前主要是两个大的投资方向，TOB和TO C。TO C我们专注于大的消费升级；TO B，我们主要在企业服务，智能制造，数据底层技术，物联网及5G。其中，大致的比例分配是：60%的资本会投到大的消费，20%投企业服务和Saas，还剩20%则是投一些科技驱动的项目。

李竹：华映资本投消费、投大娱乐领域，投得特别好，章总在里面则是专门看科技的合伙人。

章高男：略显孤单哈哈。

李竹：早期投资，大家都是投科技。梅花创投三分天下，产业、科技和消费领域都涉及；天堂硅谷这边是十分之一投消费，大部分投科技；华映资本这边是消费和娱乐多一点，而且消费在你们基金中是有份量的。

章高男：对，而且份量越来越高。

李竹：看来大家都重视到科技在快速发展，那么接下来我们来讨论一下专精特新。截至目前，我们看了许多专精特新行业，有卡脖子的、有进口替代的，他们都有很多细分领域。过去，德国诞生了很多细分领域的隐形冠军，而现在中国推出专精特新，实际上也是要培养一批在细分领域里面的冠军。或许这个市场规模不一定那么大，至少它是我们不可或缺的。如果我们自己不做，可能都是缺失的。

请大家谈一下，我们投资机构应该有什么样的能力，怎么样去看这些专精特新的项目，包括各位最近接触或者投资的一些项目案例。

章高男：我个人理解，专精特新跟我们国家的产业升级拥有巨大的关联性。中国改革开放这么多年，现在经济增长方式发生了根本性的转变。过去，我们主要靠人口红利，现在更多的是要靠整个产业和效率提升，而且这个赚钱的方式比过去要高级了。

值得注意的是，我们需知整个产业效率的提升，往往都是由科技驱动的，而这需要很长时间的投入，且风险会比原来的驱动模式要高很多。但任何一个公司，都需要由小到大一步一步前进，对于这种需要高投入、高风险又特别有社会价值的项目，我们需要从宏观和资本上给一些倾斜和帮助。如果整个创业环境好，在市场竞争中自然能长出好的苗子，专精特新就是围绕着这个产业升级。至于阶段比科创板更加早期的一些项目，若是他们能够得到一些有效的资金扶持和支持，未来可以长成更大，从而进入到科创板、创业板，甚至主板上市。

从项目来讲，几乎我这边所有的项目都是专精特新，60%以上是国家级的专精特新，或者是小巨人，其他都是省级的专精特新。

譬如在底层算力的布局，我们是经典改良、局部创新和颠覆创新全面布局。经典改良方面，我们看的是GPU，FPGA等成熟算力。很早之前，华映资本就投资了壁仞，它是一家做基础算力的企业。局部创新方面，我们主要看硅光的项目，它不是电路计算而是用光路计算，比电的方式要提高一个数量级的效率。此外，我们还会看更加超前的颠覆式创新。今年我们会用一个亿投量子计算，现在正在签约国内最头部的量子计算机项目，这个技术基于量子力学特性完全颠覆计算机冯诺伊曼的计算机原理，是一个颠覆式的创新。这些公司都是专精特新，都是非常有前途的。

李竹：刚才我们也谈到科技在基金里面还不是最大的一块。你谈到了这几个方向，实际上专业度和区隔都比较大，你怎么让自己的机构适应这种投资方向？

章高男：我觉得罗马城不是一天建立起来的，是一个琢磨积累的过程，专精特新的项目投资门槛是比较高的，尤其是在早期。毕竟要对一个没有发生的技术进行预测，这是一个难度极高的事情。实际上，这也是投资人的认知能力之间的较量，需要投资人对科技趋势如何判断，而且科技趋势的判断是需要进行大量学习才能把握的。

华映整个科技投资的团队正在逐步扩大，我们也在招新人，其中对专业要求非常高。另外，在硬件领域和软件领域，我们都会有越来越多专业的人会进来，我们觉得学习能力特别重要。

张敏：我们内部没有明确地按行业去分。因为是早期，只要能投我们都可以投，内部把这叫做技术驱动。即便判断这个项目是流量驱动，但它也是需要技术的，只是最终用流量去实现。流量驱动或者是内容驱动型的项目，他们的共性要多一些，你只要有商业意识和基本的判断逻辑，就会看这类项目。

技术驱动的确困难一些。从这几年的经验看，它的确很难有共性的判断方式。例如，我们投过一个项目是关于磁悬浮的，坦率来讲我不知道这是什么，因为技术分类非常细，不可能每个合伙人对它都熟，没有办法熟，所以首先我们得各自去学习。技术驱动有基本的原理，我们采用的方法，就是早期投资一定要沉淀与学习。投了这么多年，我们大概有十多个企业的创始人，包括清华大学或者卡内基美隆大学毕业的教授，同时我们也会去请他们推荐专家，自己带队去学习。虽然说最后不一定能完全弄懂这个行业，但可以从这个专家的角度去了解这个团队在做的事情是什么状况，如果真的突破了，又可能会是个什么情况。有了这样的基本判断之后，再结合它的财务、法律情况，最终再做出判断。但是在投资判断上的确和互联网基础投资的判断方式非常不一样。

李竹：这么多科技方面的项目，有没有一些共同的底层逻辑？可以给我们分享一下。

张敏：细小的东西、底层的逻辑我们还没有复盘到那么细。对流量和内容的底层逻辑我们会懂得更多一些，其实从2012年、2013年开始，这种驱动比较多，且也有一些成功的经验，有些已经上市的项目，我们退出了的会有一些回报，但还没有高额回报的体现，因为布局就只是三到五年。每次IC会讨论技术类项目的时候会很痛苦，合伙人可能都完全不懂这个行业，但是又有神圣的投票权。不过你再怎么学习也比不上去看了这个项目的总监，但是还是要有价值体现。因此，我们的经验就是共同体现，人还是很关键的。

李竹：世春投的速度非常快，即有科技，又有消费，你有没有发现这些早期项目是否有共同的逻辑？

吴世春：我们从比较优秀的创业者总结来看有以下四点：心力强大、认知深刻、格局宽广、又拥有平常心。因为心力、认知、格局和心态对于创业者而言是比学历、背景、资历更为重要的因素。

不仅在消费领域是这样的，在科技，在产业都是一样的。所以我们选择科技类的创业者时，特别怕选到那种只会一门心思搞技术，然后整个公司的核心团队里面没有人去商业化，没有人去研究客户的需求，没有人去应对市场的变化，而只是觉得他自己的技术很强，发明了多少专利。专精特新是工信部的要求，但实际上真正投资基金的要求，是你的技术是否能真正解决TO B企业的问题，产品在市场上是否有竞争力，这个是我们认为一个合格科技公司的标准。

有竞争力，不只是技术上，同时管理上、产品设计以及销售模式也要有竞争力。很多专精特新公司恰恰是缺乏这种竞争力。如果能补得上这个环节，我们就继续投。补不上，不管它技术再好，哪怕它是卡脖子之类的，我觉得对资本来说，没有那么大的投资价值。若是套用我们的模型，想要去找到铁三角、技术领先、行业老炮以及超级销售，一定不要离开头部客户，而不是沉迷于研发。

此外，我们发现在三线城市，还有一些很被低估的拥有优质价值的专精特新企业。两年前我们投了悦安新材料，这是我的老家江西省一个县里的专精特新企业，今年悦安新材料在科创板上市，两年间产生了20多倍的回报。这个创始人除了在技术上有优势以外，他还积极拓展海外市场，例如能拿下苹果这样的客户，这还是让我非常吃惊的。

因为我们认为头部客户对你的认可比你拥有多少发明专利还管用。有一次我们到赣州这样的三线城市挖掘项目，如好朋友科技等。他们都是成长很快，然后又扎根很深，价格又很便宜，不像在北上广深的很多项目已经被FA炒得很高。所以我觉得还是得要有自己的定力，而不是看到一个专精特新，这就是你的菜了。

李竹：世春和敏叔都谈到投资早期项目是模糊的正确，因为不可能对所有的行业都十分了解，那么投资人可以对行业去做一些研究。

吴世春：我们是完全放弃行研，我们不做行研，最怕的是你半懂不懂，其实比完全不懂还可怕。半懂不懂，你可能就已经把自己当专家了，如果完全不懂，你还可以去请教专家，跟真正的专家去学习，去传达他的认知。我觉得这个可能比你在网上研究一点东西，半懂不懂就做结论、下决定更靠谱。

李竹：所以关键还是在人和事方面，要有专属的判断逻辑，形成自己的价值体系，这样才能去对不同行业的创新做一些判断。

夏铮：天堂硅谷非常注重专业化的分工，我们在信息技术、智能制造、健康医疗、大消费四大板块中，有50多名投资经理和行业研究员。

“专精特新”是指专业化、精细化、特色化和新颖化，通过引导中小企业专精特新发展，激发中小企业活力和发展动力。早年，科技部就推出了科技引导基金，从科技引领的方面出台了很多政策，就是想通过科技经费去引导支持一些特色项目。比如说，数控系统刚开始用的都是国外的，后来高校进行了自主研发，但是想通过高校把这些成果推向市场是推不动的。华中科技大学研发的数控系统，就是通过教育培训的方式，在职业高中这个层面去推广，让所有在校学数控系统的学生来用自己的系统，等他们长大之后，自然用的就是国内的数控系统。

这个缺芯时代芯片产业发生了巨大变化。正好我们公司有信息技术领域专业的项目经理人，而且已经对芯片行业系统且深刻的研究了。当行业整体估值抬高的时候，我们就可以投早，投小，投成长，通过高成长覆盖高估值。比如我们A轮投资了长川科技，陪伴他走过了13年，现在溢价30多倍。

李竹：你们投的方向是不是通过行业研究得出来的，因为科技创新有很多的方向，是不是你研究完了之后，就认为只有这个方向，这个市场足够大，机会足够大，就重点投这个，其他就不看了，还是说很多行业都看？

夏铮：今年投资的项目里硬科技占95%，大消费投资占比5%。硬科技包括信息技术、智能制造、医疗健康三个领域，其中芯片领域的投资比较多。

这个投资比例和我们公司的行业聚焦有关。早些年，我们就专注于行业分工、深入地研究，所以看好这些领域的投资前景。譬如，我们去年在合肥投资的几个项目，以及在武汉落地的项目，都是投芯片和新能源的项目。

李竹：信息技术还有像Saas、云计算和网络安全等，请问这些你们投吗？

夏铮：这些领域我们也投的。除了芯片、半导体，我们还投资新能源汽车产业链，而且我们还有专门研究新能源汽车的团队，投资涵盖电池资源、材料、电芯、系统、整车到后市场服务。比如电池材料领域，我们投资了容百科技、壹石通、当升科技、京阳科技、恩捷股份等项目；后市场服务领域投资了天能股份、格林美等企业。另外，像最近火热的氢燃料电池，其实我们在十年前就投资了。

李竹：逻辑是自上而下的，从国家政策的引导，再去研究一些行业，得出一些结论，然后在这些行业里面重点去做一些投资。

夏铮：我觉得政府为我们指明了大的方向行业背景，咱们做投资的人要紧跟政府的步伐。比如说我们的项目经理和投决会的委员需要有不断学习的精神，更要不断更新自己的知识，这样才能跟上这个时代的步伐。

李竹：你们的方法跟梅花不太一样，你们是自上而下的，世春自己出身是创业者，形成了看人，看事的一套逻辑，但是大家殊途同归，每一种方法都能取得成功。

潘晓峰：我做早期投资已有15年的时间，经常遇到挫折，但是一直都在坚持。大家聊天时说到要提振，实际上不需要过于强调，因为做早期的人一直在做早期。比如，我们做早期的LP成熟，美国做早期的GP也很成熟，大家的定位非常准确，坚持做长线，定位于自己专注的领域，且这之中也有很多教训。所以说，这是个很不容易干的一个活，是一个勇敢者的事业。

首先要乐观。我们做早期的投资人更具有企业家的特质。看到一个新的技术，一个新的模式，一个新的市场机会时，更多的是看到未来的机遇，所以拥有积极和正向的信念，这是我们最初的原动力。

第二需要一个勇敢的心。以前，我们曾投过中国与国外的大学教授，那么只有一个人而没有团队的创业者，就只能基于对技术和人的判断来做决策，但这是非常考验投资人的事。因此，我理想中的团队是拥有丰富的行业运营经验。创业者不一定是曾在某一个行业的最好团队当中，但只要经历过从产品的研发到产品生命周期的结束，或者最好能经历过一个完整的市场起伏。无论是一个产品，还是一个市场，这些都需要非常丰富的经验来判断，且投资和盲目赌博的区别就在于你的判断力。这种判断力是无法量化的，它仅存在于你心里的最后一刹那，一旦你出了这个门，就敢投了。

再者就是一定要有耐心。投资人容易犯的一个错误就是快马加鞭。但方向比速度更重要，节奏比力度重要。从我曾经投过的企业里来看，一个企业失败的最重要原因是以为自己钱多，所以在做研发和验证的阶段，就把大部分的钱拿去做规模生产的准备，这种方式导致产能需要等产品的验证，数据也跑不出来，结果最后把钱花完了就死了。

第二种死法是企业估值过高。例如我们曾经投过一个企业， 他过于自信的提高估值，但是高估值的背后附带的是高期望值，也就是说如果业绩达不到相应的期望值，后面是很难融资的，所以很多企业到C轮的时候融资就特别难。因此投资要有耐心，要尊重企业发展的规律。

李竹：速度和节奏比较重要，听了前面几位，您赞同谁的做法？

潘晓峰：我认为专精特新不是一种企业分类的方法，如果按二分法，专精特新和非专精特新，这非常难以界定。我理解专精特新更多是一个方法论。这是为了解决我们卡脖子的问题，也就是说在一个中小企业，在不大的细分市场，他们更需要专业化，精细化的管理，保证特色，聚焦自主创新才能发展。

李竹：协同才能共赢。最后一个问题，从早期投资来说，行业里面的某些项目确实估值贵，且现在靠谱的项目也越来越多。如果从一个更长的时间周期来看，早期投资现在是处在一个什么样的阶段？而像北交所的推出，对于我们早期投资来说，又会有怎样的机会？

潘晓峰：我持乐观的态度，我觉得这是给大家多提供了一条路。但是我个人对价钱非常敏感，所以不会去投太贵的价钱，也不会去追风口，更不会投不符合现在估值的项目。尤其投资早期项目非常在乎价钱。因为我们需要在成功的项目上尽力得到高回报，才能完成给LP赚钱的任务。另外，我认为北交所就跟科创板一样，给我们打开了一扇新的窗户。

吴世春：如今科创板和创业板的堰塞湖现象很严重。企业过会难，过会以后发行难，所以我希望北交所能够真正达到分流，达到多打开一扇门，让更多的企业有这种退出的机会。这对于做投资来说，我觉得无疑是最好的消息。两三年来，因为国际关系的变化，行业的监管，对冲等消息的影响，只有科创板、注册制和北交所这些机会才能让投资人和背后的LP继续循环下去。

李竹：北交所的注册制希望能够做得更好，不要形成堰塞湖，能够给中小企业提供更好的通道。

吴世春：宽进，严监管，会比严进，最后上了市以后，反而宽监管，我觉得会好。

夏铮：我个人是很乐观的。1992年，我开始做投行，做到创业板上市的时候，我们就盼望着创业板上市。当时中国资本市场体量不够大，政府一直在推动多层次资本市场的建立，促使中小企业有更多的方式退出。如今北交所这种多层次资本市场给我们提供了一个新的平台和退出的方式。

做创投的人大都有一个心愿——培育初创企业。因为Pre-IPO那轮价格已经很高了，我们不是为了价格便宜去做早期，而是在早期的时候，就把它看的明白了。可以说做投资跟被投企业是一种双向赋能，我们需要有一个原则，即所有的投资都要做负责任的小股东，即不添乱，又要帮助大股东去补缺，从而帮助企业提升价值。

天堂硅谷专注于做股权投资，20年来确实分享了中国经济发展的红利。我们通过价值投资长期陪伴企业成长，和被投企业形成一种长期良好的合作关系。天堂硅谷的基金有的投早期，有的投的中期，也有投高成长期的。我们认为，投早期能解决价格高的问题。

李竹：你有二级市场的工作经验，之前我也跟一些二级市场的人交流，他们有些对北交所还抱着一个犹豫和迟疑的态度。您觉得北交所的前景会很好，还是说仍有待观察？

夏铮：谨慎、乐观。

张敏：第一是非常乐观，同时又很害怕。我做了十几年的早期投资发现，中国一直盼望以及资本市场一直渴望的真是注册制的退出。因为北交所对我们来说，不仅仅是一个交易所，它更是整个中国经济转型是否成功的关键点。而且一个国家的经济转型与结构变化是一定需要投资的，也需要民间的投资。所以我们拿了一小点民间投资的钱，如果没有办法去提供让钱能够循环起来的环，不能在中国本土退出，实际上后面民间的钱是来不了的。

我认为，北交所出来的时间几乎就是最后一次机会，他给了我们这一轮投资得到民间的钱的新希望。北交所再不出来，这个堰塞湖堵着，民间的钱是没有办法回到投资这个圈里的。所以我必须乐观。

章高男：我觉得有两点。首先是任何一个交易所的增加，对企业和对投资人都是好事情。对企业的好处是多了一个公开的融资渠道，这是非常有利的。对投资人的好处则是通过公开渠道的定价，给了我们一个更加客观的定价基准，能够一定程度的抑制泡沫。

第二，投资的估值没有绝对的贵或者便宜。30亿不一定贵，3亿不一定便宜，定价还是需要两点结合，即稀缺性和增长空间。一个企业目前看似稍微有点贵，但如果未来有极大的增长空间，且壁垒非常高，我们仍然是可以下决心去投入的。

李竹：因为时间的关系，我们就不做过多的讨论，各位也分享了很多真知灼见，包括对专精特新和北交所等，也包括自己的机构要具备什么样的能力来投科技。当我们从一个更大的视野来观察，我们会看到其实现在靠谱的项目越来越多，甚至我们觉得这些优秀的创业者愿意出来创业以后，实际上带来了早期投资一个新的春天。

今年清科的峰会也宣布了一些年度数据，投资和募资都有巨大的增长，也是超乎了所有预期，如今在科技创新方面投资确实越来越多。专精特新实际上是科技创新里面的一部分，而科技创新又有一个更大的范围，更大的领域，包括刚才谈到的科技赋能消费，还有其他更广阔的一些应用。现在科技也是无处不在的，所以我们也希望这些早期的投资人，在未来非常好的一个时代里面，能抓住更多的机会，投出自己的精彩。谢谢大家！

（来源: 投资界 公众号ID: PEdaily2012）

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